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　　来源：招商证券策略研究

　　近期市场交易的涨价行情，其背后逻辑是对于明年顺周期大年的抢跑，国内存在五年的经济周期，而美国中期选举往往是金属大年，因此明年将会形成20年一遇之中美共振之年。近期来看，涨价品类主要集中在煤炭、有色、部分化工品、新能源和光伏产业链、存储器等方向。综合考虑供应端变化与自由现金流水平，有色、钢铁、建材是当前可以考虑布局的顺周期选择。

　　核心观点

　　?【观策·论市】近期的商品涨价行情对A股有何影响？近期市场交易的涨价行情，其背后逻辑是对于明年顺周期大年的抢跑。国内方面，逢6逢1的年份都是PPI上行之年，主要由于党代会召开与五年规划的落地；美国方面，经济政策与选举高度相关，中期选举之年往往工业金属价格见到高点。因此中国五年周期和美国四年周期形成叠加，2026年将会形成20年一遇之中美共振之年。近期来看，涨价品类主要集中在煤炭、有色、部分化工品、新能源和光伏产业链、存储器等方向。综合考虑供应端变化与自由现金流水平，有色、钢铁、建材是当前可以考虑布局的顺周期选择。

　　?【复盘·内观】本周A股市场整体冲高回落，主要原因为：（1）短期指数出现技术性回调，本周后半段阶段性企稳；（2）北美电力基建发酵明显，存在明显主线，且逐步扩散至上游的锂电厂商；（3）海外无明显利空影响下，市场交易的自主性得到提升。

　　?【中观·景气】9月北美PCB出货量同比增幅扩大，存储器价格持续上涨。本周景气改善的领域主要有：1）工业金属价格多数上涨；2）下游储能等需求旺盛，新能源产业链价格多数上涨，硅料价格上行；3）TMT持续景气，DRAM存储器价格持续上涨，9月北美PCB出货量与订单量三个月滚动同比增幅扩大；9月全球半导体销售额同比增幅扩大。后续关注景气较高或有改善的有色、电力设备、硅料、存储器、PCB、半导体、燃气、电力等。

　　?【资金·众寡】融资净流入与ETF净赎回，重要股东净减持规模扩大。融资资金前四个交易日合计净流入117.5亿元；新成立偏股类公募基金218.4亿份，较前期上升33.4亿份；ETF净申购，对应净流出83.6亿元。融资资金净买入电力设备、医药生物、基础化工等；医药ETF申购较多，原材料ETF赎回较多。重要股东净减持规模缩小，计划减持规模提升。

　　? 【主题·风向】人形机器人：大脑与材料是终局叙事的核心卡点，灵巧手与总成是量产率先受益的环节。特斯拉召开年度股东大会，股东以超75%赞成票通过马斯克新一轮潜在价值约1万亿美元的薪酬激励方案，确保其未来十年对公司发展的掌控。会上，马斯克集中展示了包括FSD、Robotaxi、Cybercab以及人形机器人Optimus在内的核心技术进展，并明确特斯拉正从电动车制造商加速向“AI+机器人”驱动的智能制造平台转型。人形机器人方面，马斯克表示，Optimus将是“特斯拉有史以来最大规模的产品”，市场容量可达数十亿台，个人与工业用途比例约为1：3至1：5。

　　?【数据·估值】本周整体A股估值水平上行，万得全A指数PE（TTM）较上周上行0.2，处于历史估值水平70.0%分位数。本周指数估值多数上涨，其中，电力设备、钢铁和商贸零售估值涨幅居前，计算机、美容护理和医药生物跌幅居前。

　　? 风险提示：经济数据不及预期，政策理解不全面，海外政策超预期收紧。

　　01

　　观策·论市——近期的商品涨价行情对A股有何影响？

　　近期市场交易的涨价行情，其背后逻辑是对于明年顺周期大年的抢跑。此前我们在《结构更替、蓄势待发——A股2025年11月观点及配置建议》中指出“逢6逢1的年份是每一个5年规划的第1年，通常五年规划中的重大项目将会落地。因此，基建项目投资有可能会迎来新开工高峰，带来投资端的边际改善”。

　　从政策角度考虑，明年顺周期方向可能迎来中美共振。国内方面，逢6逢1的年份都是PPI上行之年，其背后的核心原因，我们认为与我们每5年召开的党代会和五年规划有关。此外逢6逢1的年份是每一个5年规划的第1年，通常五年规划中的重大项目将会落地。因此，基建项目投资有可能会迎来新开工高峰，带来投资端的边际改善。美国方面，其经济政策与其总统选举有关，因此呈现四年周期，工业金属价格往往在美国总统选举年份处在底部，而到中期选举的年份见到高点。因此，中国五年周期和美国四年周期形成叠加，2026年将会形成20年一遇之中美共振之年。

　　近期涨价品类主要集中在煤炭、有色、部分化工品、新能源和光伏产业链、存储器等。1）煤炭受益于供需结构改善，价格明显上涨，供给侧近一个月安全监管持续限制煤炭生产，叠加进口下滑，库存处于同期较低水平，需求侧冬季旺季来临，下游火电等需求回暖；2）多数金属价格上涨，钨、钴、钯等涨幅居前，主要受益于供给端刚性约束、下游新兴领域需求增长持续强劲，叠加美联储降息宏观背景支撑；3）部分供给受限的化工品，如硫磺、硫酸（成本支撑）、纯MDI、氟化工、磷酸一铵等价格明显上涨；4）新能源产业链价格多数上涨，主要受益于下游储能等需求旺盛，钴产品存在成本支撑；5）存储器受益于产能向高端系列迁移，供需紧张，价格持续上涨。

　　当前供需格局改善的细分领域有：1）新能源产业链：光伏电池组件、锂电池、蓄电池及其他电池、硅料硅片、光伏发电等；2）涨价或供需结构改善的资源品：有色、钢铁、焦煤、动力煤、钛白粉、农化制品、磁性材料、玻纤制造、水泥制造等；3）军工等装备制造业：航海装备、地面兵装、航空装备、航天装备、商用载客车、激光设备等；4）部分刚性消费品和新消费领域：软饮料、啤酒、文化用品、影视动漫制作、体育、宠物食品、粮油加工、品牌化妆品等；5）部分科技领域：印制电路板、通信设备、数字芯片设计、半导体设备、消费电子零部件及组装，以及电力等。

　　1、近期涨价行情的交易是明年顺周期行情的预演

　　近期市场交易的涨价行情，其背后逻辑是对于明年顺周期大年的抢跑。此前我们在《结构更替、蓄势待发——A股2025年11月观点及配置建议》中指出“逢6逢1的年份是每一个5年规划的第1年，通常五年规划中的重大项目将会落地。因此，基建项目投资有可能会迎来新开工高峰，带来投资端的边际改善”。

　　2026年是十五五规划的第一年，也可能有诸多重大项目落地。同时。在房地产经历了2~3年的下三年的下行周期之后，当前处在相对较低的销售和新开工的位置，由于明年对于推动房地产健康发展这个目标的重要性不断提升，因此明年推动房地产走向高质量健康发展的政策力度有可能会进一步加大，推动房地产在低基数的背景之下企稳回升。因此2026年仍然可能会形成小幅度的房地产和基建的共振，推动投资的需求侧边际改善。

　　五年前的2021年，由于双碳目标的提出，因此在传统能源领域形成了某种意义上的供给侧结构性改革，而2016年则是供给侧结构性改革实施的大年，而2026年反内卷的有效性将会不断提升，也形成了在供给端的某种约束，从而构成了需求端和供给侧的共振。因此国内投资相关的大宗商品价格当前处在一个相对低位，未来在需求侧和供给侧共振背景下，有可能会迎来阶段性的反弹。

　　而全球定价大宗商品，以工业金属为代表，受到全球需求影响，其中美国经济和货币政策的较大。美国的经济政策与其总统选举有关，因此呈现四年周期，工业金属价格往往在美国总统选举年份处在底部，如2008年，2012年，2016年，2020年，2024年，而在美国总统就职后进入上行周期，到中期选举的年份，如2010年，2014年，2018年，2022年见到相对高点，此后进入下行周期。我们认为这种周期规律的背后，是美国新总统就任开始，实施选举时的政策承诺，到中期选举年，要动用总统权力进一步发展经济，以期获得更多选民支持。这个阶段，工业金属价格呈现攀升的态势。

　　而2024年，工业金属整体处在相对低位，2025年呈现中枢抬升的态势。目前，LME铜价已经创出历史新高，LME铝价格也创下2022年以来的新高，基本符合四年周期的历史规律。

　　因此，中国五年周期和美国四年周期形 成叠加，2026年将会形成20年一遇之中美共振之年。

　　不考虑美国政治周期，中国“逢6逢1”的年份，往往表现最好的行业是以石油石化、银行、食品饮料、钢铁、煤炭、有色、建筑装饰、基础化工、建筑材料，这些行业与投资相关度高，被称为周期股或者“顺周期”行业。除了银行和建筑的业绩与PPI和商品价格没有直接关系外，其他行业都是与PPI和商品价格高度正相关。

　　我们以石油石化、银行、食品饮料、钢铁、煤炭、有色、建筑装饰、基础化工、建筑材料9个行业构建顺周期指数，顺周期指数上涨，且涨幅超过WIND全A指数，出现在2006~2007年，2010~2011年，2016~2017年，2020~2021年。总体来看逢1逢6的年份，无一例外都是顺周期大年。

　　结合财务指标，我们观察顺周期指数（除银行）的供需和库存表现，可以发现盈利筑底改善在2006年、2009年、2015年、2020年，即顺周期开启前夕左右，当前顺周期板块净利润同比降幅持续收窄、毛利率TTM边际修复；供给筑底阶段，即在建工程、资本开支负增阶段在2009~2010年、2015~2016年、2020~2021年，而当前顺周期板块供给持续收缩，在建工程增速持续下行，资本开支延续负增。

　　综合以上信息，2026年形成中美共振，需求侧和供给侧共振，国内国际定价大宗共振（铜钢共振）的概率非常高，因此2026年演化为顺周期大年的概率非常高。从顺周期指数相对WIND全A的比值走势来看，当前类似在2015年底（当时市场重仓TMT），2020年底（当时市场重仓核心资产），但在2016年和2021年两会后，风格都切去了顺周期。

　　那么顺周期行业内部如何选择？

　　周期股表现跟价格涨幅有关，而价格往往受供应端的影响更大，目前影响供应的最重要因素是反内卷政策，哪个行业反内卷力度越大则弹性越大。在无法提前预知反内卷力度的背景下，我们只能根据资本开支、在建工程增速来判断供应情况，目前来看，基础化工、钢铁、有色和建材是更好的选择。

　　除此之外，我们还有一个视角是自由现金流的视角，考虑市值后计算自由现金流收益率，目前的价格水平下，自由现金流收益率越高越值得投资，那么在这个维度看，石油石化、钢铁、食品饮料、建材和有色是更佳选择。

　　综合以上两个因素，有色、钢铁、建材是当前可以考虑布局的顺周期选择。

　　2、 近一个月以来，哪些商品明显涨价

　　近期涨价品类主要集中在煤炭、有色、部分化工品、新能源和光伏产业链、存储器等。1）煤炭受益于供需结构改善，价格明显上涨，供给侧近一个月安全监管持续限制煤炭生产，叠加进口下滑，库存处于同期较低水平，需求侧冬季旺季来临，下游火电等需求回暖；2）多数金属价格上涨，钨、钴、钯等涨幅居前，主要受益于供给端刚性约束、下游新兴领域需求增长持续强劲，叠加美联储降息宏观背景支撑；3）部分供给受限的化工品，如硫磺、硫酸（成本支撑）、纯MDI、氟化工、磷酸一铵等价格明显上涨；4）新能源产业链价格多数上涨，主要受益于下游储能等需求旺盛，钴产品存在成本支撑；5）存储器受益于产能向高端系列迁移，供需紧张，价格持续上涨。

　　煤炭方面，受益于冬季补库，下游火电等需求回暖，叠加供给收缩，安全监管持续限制煤炭生产，进口扰动下滑，库存较低，秦皇岛优混动力煤价格、京唐港山西主焦煤库提价、焦炭、焦煤期货结算价月环比均上行。截至11月7日，焦炭、焦煤期货结算价月环比分别上行7.2%和11.6%，截至11月7日，秦皇岛港动力末煤平仓价月环比上行16.9%，京唐港山西主焦煤库提价月环比上行14.1%。

　　有色行业，多数金属价格上涨，钨、钴、钯等涨幅居前。其中，钨受益于新增项目有限，供给端长期偏紧，叠加关键矿物的稀缺性和战略属性支撑，截至11月7日，钨铁均价月环比上行11.2%；钴受益于刚果（金）出口配额制影响，下游消费电子、新能源需求景气，供需错配提振价格，截至11月7日，钴价月环比上行10.0%；钯受益于俄罗斯供应扰动和避险情绪升温，截至11月7日，钯价月环比上行6.6%。此外，铜、铝、锌（供需改善、铜金比当前历史地位）、铅（供应扰动、下游旺季补库）等价格均有不同程度上涨

　　化工行业，供需错配或成本支撑的硫磺、硫酸、纯MDI、氟化工、磷酸一铵等价格明显上涨。其中，硫磺受益于国际供应收缩、叠加下游磷肥企业秋季用肥，旺季开工率维持高位，价格月环比上行31.9%，硫酸受益于硫磺价格上涨直接推升成本，下游需求刚性，截至10月31日，硫酸价格月环比上涨10.8%；纯MDI受益于供给收缩预期，价格月环比上行8.6%，氟化工受益于配额政策，价格持续强势，截至11月7日，R134a价格月环比上涨3.3%；磷酸一铵受益于成本支撑和供需结构改善，价格月环比上涨6.1%。

　　新能源产业链价格多数上涨，主要受益于下游储能等需求旺盛，钴产品存在成本支撑。截至11月7日，六氟磷酸锂、钴粉、氧化钴、四氧化三钴、三元材料、电解钴、碳酸锂、氢氧化锂价格月环比分别上涨99.2%、51.4%、41.7%、30.1%、26.5%、14.5%、9.3%、2.7%。

　　AI模型快速迭代驱动推理和存储需求，HBM持续供不应求。存储器受益于产能向高端系列迁移，供需紧张，价格持续上涨。截至11月07日，8GB DDR4 DRAM价格月环比上行76.8%至11.57美元，16GB DDR4 DRAM价格月环比上行113.0%至30.50美元，16GB DDR5 DRAM价格月环比上行154.0%至20.94美元。

　　3、 哪些细分领域供需改善

　　从三季报数据来看，非金融板块资本开支和在建工程增速仍处于低位。25Q1/25H1/25Q3非金融上市公司资本开支增速分别为-5.0%/-2.8%/-2.6%；非金融及两油上市公司资本开支增速25Q1/25H1/25Q3分别为-6.0%和-5.3%/-2.6%/-2.5%。在建工程增速继续下滑。25Q1/25H1/25Q3非金融上市公司在建工程增速分别为2.5%/2.9%/-0.2%；非金融石油石化上市公司资本开支增速25Q1/25H1/25Q3分别为1.4%/2.4%/0.0%。

　　（1）合同负债与在建工程

　　合同负债增速改善表明下游需求回暖，预收款或订单定金增长；在建工程增速改善则显示企业经营预期改善，主动扩产以应对未来需求。结合合同负债增速和在建工程增速的边际变化，可以发现供需格局改善的细分领域集中在：

　　部分资源品：镍、钨、钼、铅锌、纯碱、复合肥、钛白粉、焦煤、动力煤、炭黑、水泥制造等；

　　军工和新能源产业链：航海装备、地面兵装、航空装备、航天装备、光伏电池组件、锂电池、蓄电池及其他电池、其他能源发电、其他专用设备等；

　　TMT硬件：其他计算机设备、分立器件、印制电路板、通信线缆及配套、通信网络设备及器件、其他通信设备、数字芯片设计、半导体设备等；

　　小额可选消费：旅游零售、自然景区、软饮料、文化用品、啤酒、影视动漫制作等。

　　（2）毛利率与库存增速

　　毛利率提升往往意味着行业盈利能力增强，可能是需求改善推动定价能力的提升，或是供应链优化带动成本的下降；库存增速上行，可能是企业备货以应对需求回暖，也可能是需求下滑导致库存积压。筛选毛利率和库存增速均改善的领域，结合中观景气变化，我们认为供需格局改善的细分领域集中在：

　　涨价资源品：镍、铝、钨、锂、铜、钾肥、长材、板材、煤化工、农药、磁性材料、玻纤制造、硅料硅片等；

　　部分中游制造领域：商用载客车、光伏发电、火力发电、水力发电、激光设备、航海装备、光伏辅材等。

　　部分刚性消费品和新消费领域：广告媒体、体育、宠物食品、调味发酵品、粮油加工、品牌化妆品等；

　　 部分科技领域：医疗研发外包、数字芯片设计、消费电子零部件及组装、通信终端及配件等。

　　综上所述，基于三季报数据和中观景气，当前供需格局改善的细分领域有：1）新能源产业链：光伏电池组件、锂电池、蓄电池及其他电池、硅料硅片、光伏发电等；2）涨价或供需结构改善的资源品：有色、钢铁、焦煤、动力煤、钛白粉、农化制品、磁性材料、玻纤制造、水泥制造等；3）军工等装备制造业：航海装备、地面兵装、航空装备、航天装备、商用载客车、激光设备等；4）部分刚性消费品和新消费领域：软饮料、啤酒、文化用品、影视动漫制作、体育、宠物食品、粮油加工、品牌化妆品等；5）部分科技领域：印制电路板、通信设备、数字芯片设计、半导体设备、消费电子零部件及组装，以及电力等。

　　4、 小结

　　近期市场交易的涨价行情，其背后逻辑是对于明年顺周期大年的抢跑。此前我们在《结构更替、蓄势待发——A股2025年11月观点及配置建议》中指出“逢6逢1的年份是每一个5年规划的第1年，通常五年规划中的重大项目将会落地。因此，基建项目投资有可能会迎来新开工高峰，带来投资端的边际改善”。

　　从政策角度考虑，明年顺周期方向可能迎来中美共振。国内方面，逢6逢1的年份都是PPI上行之年，其背后的核心原因，我们认为与我们每5年召开的党代会和五年规划有关。此外逢6逢1的年份是每一个5年规划的第1年，通常五年规划中的重大项目将会落地。因此，基建项目投资有可能会迎来新开工高峰，带来投资端的边际改善。美国方面，其经济政策与其总统选举有关，因此呈现四年周期，工业金属价格往往在美国总统选举年份处在底部，而到中期选举的年份见到高点。因此，中国五年周期和美国四年周期形成叠加，2026年将会形成20年一遇之中美共振之年。

　　近期涨价品类主要集中在煤炭、有色、部分化工品、新能源和光伏产业链、存储器等。1）煤炭受益于供需结构改善，价格明显上涨，供给侧近一个月安全监管持续限制煤炭生产，叠加进口下滑，库存处于同期较低水平，需求侧冬季旺季来临，下游火电等需求回暖；2）多数金属价格上涨，钨、钴、钯等涨幅居前，主要受益于供给端刚性约束、下游新兴领域需求增长持续强劲，叠加美联储降息宏观背景支撑；3）部分供给受限的化工品，如硫磺、硫酸（成本支撑）、纯MDI、氟化工、磷酸一铵等价格明显上涨；4）新能源产业链价格多数上涨，主要受益于下游储能等需求旺盛，钴产品存在成本支撑；5）存储器受益于产能向高端系列迁移，供需紧张，价格持续上涨。

　　当前供需格局改善的细分领域有：1）新能源产业链：光伏电池组件、锂电池、蓄电池及其他电池、硅料硅片、光伏发电等；2）涨价或供需结构改善的资源品：有色、钢铁、焦煤、动力煤、钛白粉、农化制品、磁性材料、玻纤制造、水泥制造等；3）军工等装备制造业：航海装备、地面兵装、航空装备、航天装备、商用载客车、激光设备等；4）部分刚性消费品和新消费领域：软饮料、啤酒、文化用品、影视动漫制作、体育、宠物食品、粮油加工、品牌化妆品等；5）部分科技领域：印制电路板、通信设备、数字芯片设计、半导体设备、消费电子零部件及组装，以及电力等。

　　02

　　复盘·内观——A股主要指数均收涨，创业板指、科创50表现较好

　　本周（11月2日-11月7日）A股市场主要指数涨多跌少。主要指数中，大盘价值、小盘价值表现较好，分别上涨2.33%、1.51%；主要指数中消费龙头、北证50表现较弱，分别下跌1.44%、3.79%。本周日均成交额20120亿元，周度下跌13.47%。

　　本周A股市场整体先抑后扬，主要原因为：（1）短期指数出现技术性回调，本周后半段阶段性企稳；（2）北美电力基建发酵明显，存在明显主线，且逐步扩散至上游的锂电厂商；（3）海外无明显利空影响下，市场交易的自主性得到提升。

　　从行业上看，本周申万一级行业涨多跌少，电力设备（4.98%）、煤炭（4.52%）、石油石化（4.47%）等表现相对较好；医药生物（-2.40%）、计算机（-2.54%）、美容护理（-3.10%）等表现相对较差。从上涨原因看，本周表现较好的板块及主要原因：电力设备（储能需求上修叠加海外电力基建标的大涨映射（如BloomEnergy等））、煤炭、石油石化（红利资产阶段性占优，市场风格存在一定程度的切换）；跌幅居前的行业原因，医药生物（权重标的延续调整）、计算机（投机题材退潮）、美容护理（消费赛道集体承压）。

　　03

　　中观·景气——9月北美PCB出货量同比增幅扩大，存储器价格持续上涨

　　本周DDR5、DDR4 DRAM存储器价格环比上行。截至11月07日，8GB DDR4 DRAM价格周环比上行14.81%至11.57美元，16GB DDR4 DRAM价格周环比上行19.61%至30.50美元，16GB DDR5 DRAM价格周环比上行35.19%至20.94美元。

　　本周DDR5、DDR4 DRAM存储器价格环比上行。截至11月07日，8GB DDR4 DRAM价格周环比上行14.81%至11.57美元，16GB DDR4 DRAM价格周环比上行19.61%至30.50美元，16GB DDR5 DRAM价格周环比上行35.19%至20.94美元。

　　9月北美PCB出货量与订单量三个月滚动同比增幅扩大。9月北美PCB出货量同比增幅扩大19.2个百分点至32.00%，三个月滚动同比增幅扩大13.53个百分点至21.83%；PCB订单量同比转正至1.80%（前值-4.10%），三个月滚动同比增幅扩大1.30个百分点至6.63%。

　　9月北美PCB BB当月值为0.92，前值0.98。

　　9月全球半导体销售额同比增幅扩大，美洲、欧洲、中国和亚太地区销售额同比增幅扩大，日本销售额同比降幅扩大。根据美国半导体产业协会统计数据9月全球半导体当月销售额为694.7亿美元，同比增幅扩大3.40个百分点至25.10%。从细分地区来看，美洲半导体销售额为225.2亿美元，同比增幅扩大5.10个百分点至30.60%；欧洲地区半导体销售额为46.9亿美元，同比增幅扩大1.60个百分点至6.00%；日本半导体销售额为37.8亿美元，同比降幅扩大3.30个百分点至-10.20%；中国地区半导体销售额为186.9亿美元，同比增幅扩大2.6个百分点至15.00%；亚太地区半导体销售额为384.7亿美元，同比增幅扩大3.60个百分点至29.80%。

　　10月重卡销量三个月滚动同比增幅收窄。根据第一商用车网数据，2025年10月我国重卡市场销售约9.5万辆（批发口径，包含出口和新能源），环比2025年9月下降约10%，同比增幅收窄39.80个百分点至43.15%，三个月滚动同比增幅收窄0.82个百分点至57.60%。

　　04

　　资金·众寡——融资净流入与ETF净赎回，重要股东净减持规模扩大

　　从全周资金流动的情况来看，本周融资资金净流入，新成立偏股类公募基金上升，ETF净申购。具体来看，融资资金前四个交易日合计净流入117.5亿元；新成立偏股类公募基金218.4亿份，较前期上升33.4亿份；ETF净申购，对应净流出83.6亿元。

　　从ETF净申购来看，ETF净申购，宽指ETF以净赎回为主，其中沪深300ETF赎回最多；行业ETF以净申购为主，其中医药ETF申购较多，原材料ETF赎回较多。具体来看，股票型ETF总体净申购69.4亿份。其中，沪深300、创业板ETF、中证500ETF、上证50ETF、双创50ETF和科创50ETF分别净赎回20.0亿份、净赎回6.9亿份、净赎回4.5亿份、净赎回11.7亿份、净申购1.5亿份、净赎回17.9亿份。行业方面，信息技术ETF净申购9.8亿份；消费ETF净申购12.4亿份；医药ETF净申购59.4亿份；券商ETF净申购39.3亿份；金融地产ETF净申购20.5亿份；军工ETF净赎回6.5亿份；原材料ETF净赎回18.0亿份；新能源&智能汽车ETF净申购0.9亿份。

　　本周新成立偏股类公募基金规模较前期回升，新成立偏股类基金218.4亿份。

　　两融方面，融资资金前四个交易日净流入117.5亿元。从行业偏好来看，本周融资资金集中买入电力设备，净买入额达68.7亿元，其他净买入规模最高的行业主要包括医药生物、基础化工、计算机等；净卖出的主要是通信、有色金属、机械设备等。

　　从资金需求来看，重要股东净减持规模缩小，计划减持规模提升。本周重要股东二级市场增持13.1亿元，减持86.1亿元，净减持73.0亿元，净减持规模缩小。其中，净增持行业仅食品饮料和非银金融；净减持规模较高的行业包括电力设备、电子、计算机等。本周公告的计划减持规模为159.6亿元，较前期提升。

　　05

　　主题·风向—— 人形机器人：大脑与材料是终局叙事的核心卡点，灵巧手与总成是量产率先受益的环节

　　本周A股市场涨少跌多，万得全A上涨0.63%，沪深300上涨0.82%，创业板指上涨0.65%。A股涨幅居前的重要主题指数为锂电电解液、磷化工、光热发电。

　　本周和下周值得关注的主题事件有：

　　国内重要资讯与产业政策

　　（1）中美贸易 - 国务院关税税则委员会调整对原产于美国的进口商品加征关税措施

　　财联社11月5日电，为落实中美经贸磋商达成的成果共识，根据《中华人民共和国关税法》、《中华人民共和国海关法》、《中华人民共和国对外贸易法》等法律法规和国际法基本原则，经国务院批准，自2025年11月10日13时01分起，调整《国务院关税税则委员会关于对原产于美国的进口商品加征关税的公告》（税委会公告2025年第4号）规定的加征关税措施，在一年内继续暂停实施24%的对美加征关税税率，保留10%的对美加征关税税率。

　　新闻来源：https：//www.cls.cn/detail/2191523

　　（2）航母列装 - 我国第一艘电磁弹射型航空母舰入列 习近平出席入列授旗仪式并登舰视察

　　财联社11月7日电，据新华社报道，我国第一艘电磁弹射型航空母舰福建舰入列授旗仪式5日在海南三亚某军港举行。中共中央总书记、国家主席、中央军委主席习近平出席入列授旗仪式并登舰视察。宽阔的飞行甲板上，4道阻拦索、3个弹射起飞位格外醒目，歼-35、歼-15T、空警-600等新型舰载机依次停放。习近平听取甲板功能布局介绍，不时驻足察看装备设施。习近平同舰载机飞行员亲切交流，详细询问飞机技战术性能和电磁弹射特点优势，观看舰载机弹射放飞流程演示。身着多种颜色马甲的航空保障人员看到习主席到来，纷纷围拢过来，向习主席问好，报告各自岗位和主要职责。习近平勉励大家不断提升专业技能和打仗本领，为福建舰战斗力建设贡献力量。福建舰是我国第一艘电磁弹射型航空母舰，也是我国第三艘航空母舰，舷号为“18”，2022年6月下水命名。福建舰由我国完全自主设计建造，其电磁弹射技术处于世界先进水平。

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　　（3）人工智能 – Kimi K2 Thinking 模型发布并开源，全面提升 Agent 和推理能力

　　11月6日月之暗面发布 Kimi K2 Thinking —— Kimi 迄今能力最强的开源思考模型。Kimi K2 Thinking 是我们基于‘模型即 Agent’理念训练的新一代 Thinking Agent，它原生掌握‘边思考，边使用工具’的能力。在人类最后的考试（Humanity‘s Last Exam）、自主网络浏览能力（BrowseComp）、复杂信息收集推理（SEAL-0）等多项基准测试中表现达到 SOTA 水平，并在 Agentic 搜索、Agentic 编程、写作和综合推理能力等方面取得全面提升。Kimi K2 Thinking 模型无需人类干预，即可凭借持续稳定的深度思考能力自主实现高达 300 步的工具调用，从而帮助用户解决更复杂的问题。这是我们在 Test-Time Scaling（测试时扩展）领域的最新进展，通过同时扩展思考 Token 和工具调用的步数，实现更强的 Agent 和推理性能。

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　　（4）海南自贸港 - 习近平：认真学习贯彻党的二十届四中全会精神 高标准建设海南自由贸易港

　　习近平指出，党中央决定，今年12月18日海南自由贸易港正式启动全岛封关，这是我国坚定不移扩大高水平对外开放、推动建设开放型世界经济的标志性举措。各级各有关方面要精心准备，确保平稳有序。习近平强调，建设海南自由贸易港的战略目标，就是要把海南自由贸易港打造成为引领我国新时代对外开放的重要门户。要锚定这个战略目标不动摇，全面落实海南自由贸易港建设总体方案，深入实施海南自由贸易港法，解放思想、改革创新，分步骤、分阶段构建与高水平自由贸易港相适应的政策制度体系。要稳步扩大制度型开放，进一步提高贸易投资自由化便利化水平。深入推进商品和要素流动型开放，更好促进生产要素跨境流动。构建更加开放的人才机制，为自由贸易港建设提供有力人才支撑。深化行政体制改革，优化政务服务，着力打造市场化法治化国际化一流营商环境。

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　　（5）人形机器人 – 小鹏IRON人形机器人亮相，预计将于2026年底量产

　　财联社11月7日电，11月5日，小鹏汽车在2025小鹏科技日活动上发布了全新一代人形机器人IRON。全新一代IRON作为小鹏最拟人的人形机器人，拥有仿人脊椎、仿生肌肉、全包覆柔性皮肤等，将于2026年底量产。

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　　（6）算力 - 华鲲振宇：搭载最新昇腾910C芯片 HuaKun AT958 B3服务器上市

　　人民财讯11月7日电，11月7日晚间，华鲲振宇官微披露，全面智能化时代，模型规模不断扩大、应用场景持续深化，企业对高性能、高可靠、易扩展的AI算力基础设施提出了前所未有的迫切需求。在此背景下，华鲲振宇正式发布搭载最新昇腾910C芯片的HuaKun AT958 B3服务器，带来标准与超节点两种形态，匹配多元算力需求。实测性能为上代2.2倍，单机即可满足DeepSeek满血版部署。

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　　（7）AI应用 - 首创沪语交互AI应用 上海银行携手财跃星辰、阶跃星辰共创智慧养老金融服务新范式

　　财联社11月4日电，今日，上报集团旗下界面财联社子公司上海财跃星辰智能科技有限公司、上海阶跃星辰智能科技有限公司与上海银行股份有限公司举行战略合作签约仪式，率先推出首个支持完整沪语交互全链路的应用案例，实现从语音唤醒、多轮对话到业务办理的全流程方言智能化服务。该系统突破性地解决沪语“听得懂”“说得准”的核心难题，针对习惯使用方言的老年群体进行专项优化，成为国内银行业首个实现完整方言交互的AI应用。此次开通的沪语语音大模型打通了从语音唤醒、识别、理解到反馈的完整链条，让客户能够“用沪语办银行业务”。

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　　（8）消费电子 - 苹果中国区收紧渠道：严禁线下经销商线上售产品 防止打乱价格体系

　　财联社11月4日电，从一位苹果线下经销商处获悉，近日苹果中国区再次向授权经销商发布通知，要求所有线下授权经销商不得与任何电商平台合作，严禁在电商、社交、直播等线上平台进行产品展示、推广或销售，含一件达、小时达等服务。深圳某苹果经销商负责人也向记者透露，相关规定此前已存在，只是近期再次要求严格执行，核心目的是防止打乱价格体系。

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　　（9）能源 - 国家能源局：加快发展矿区光伏风电产业，积极推动矿区用能清洁替代

　　财联社11月7日电，国家能源局出台《关于推进煤炭与新能源融合发展的指导意见》，《指导意见》提出，加快发展矿区光伏风电产业。有效盘活矿区土地资源，加快推进光伏电站建设，鼓励具备条件的产煤地区规划建设大型光伏基地，创新“光伏+”多元业态发展模式，提升新能源规模化开发水平。在风力资源充沛的矿区及周边区域，有序推进集中式、分散式风电开发。积极推动矿区用能清洁替代。加快煤炭生产重点环节电气化改造，推进矿区运输设备新能源替代，支持矿区建设充换电站、加氢站，鼓励建设“光储充放”多功能综合一体站。因地制宜推广先进锅炉，降低矿区自用煤消耗。

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　　（10）AI - 工信部：扎实推进人工智能产业高质量发展 推动人工智能更好服务全球发展、增进人类福祉

　　财联社11月7日电，2025年11月5日，第八届中国国际进口博览会暨虹桥国际经济论坛在上海开幕。工业和信息化部与商务部共同举办虹桥国际经济论坛“人工智能产业高质量发展”“智能制造助力中国式现代化”“合规与全球制造业共赢发展”等分论坛。工业和信息化部副部长熊继军出席开幕式及相关活动。在“人工智能产业高质量发展”分论坛上，熊继军表示，在各界共同努力下，我国人工智能产业基础日益坚实，产业生态持续完善，赋能应用更加深入，发展环境逐步完善，国际合作不断深化。工业和信息化部将继续与各方一道，共促创新合作，共拓应用场景，共推标准合作，共商治理规则，扎实推进人工智能产业高质量发展，高水平赋能新型工业化，推动人工智能更好服务全球发展、增进人类福祉。

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　　国外重要资讯与产业政策

　　（1）美国宏观 - 美国政府“停摆”进入第35天 追平史上最长纪录

　　财联社11月4日电，据央视新闻报道，随着美国东部时间进入11月4日，美国联邦政府“停摆”进入第35天，追平美国史上最长“停摆”纪录。在过去的30多天里，美国民主、共和两党僵持不下，在国会参议院的13次投票中均未能通过共和党提出的一项临时拨款法案。据悉，国会参议院还将于当地时间今天（11月4日）举行第14轮投票。美国总统特朗普11月3日再次呼吁国会共和党领袖修改参议院规则、取消“冗长辩论”机制（即阻挠议事）以结束政府“停摆”，但这一要求在共和党内部遭到强烈反对。受此轮美国政府“停摆”影响，美国民航、食品、医疗等领域面临持续压力。美国国会预算办公室日前表示，根据联邦政府“停摆”持续时间的长短，预计今年四季度美国实际国内生产总值的年增长率将下降一至两个百分点。这意味着“停摆”持续4周，美国经济将损失70亿美元；持续6周，损失将上升至110亿美元；持续8周，损失则将高达140亿美元。

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　　（2）芯片半导体 - 谷歌瞄准英伟达定制芯片推出其最强大的人工智能芯片

　　财联社11月6日电，谷歌正在推出其最强大的AI芯片Ironwood，未来几周将全面上市。TPU已经开发了十年。Ironwood是谷歌第七代张量处理单元（TPU），最初于4月推出进行测试。据谷歌称，Ironwood的速度比其前身快四倍多，主要客户已经在排队。谷歌表示，人工智能初创公司Anthropic计划使用多达100万个新TPU来运行其Claude模型。谷歌表示，新的 Ironwood TPU 在单个吊舱中连接多达 9，216 个芯片，消除了“要求最苛刻的型号的数据瓶颈”，并使客户“能够运行和扩展现有最大、数据最密集的型号”。谷歌正处于一场超高风险的竞赛中，与竞争对手并肩作战Microsoft、亚马逊和Meta，构建未来的人工智能基础设施。虽然大多数大型语言模型和 AI 工作负载都依赖于英伟达的图形处理单元 （GPU），谷歌的 TPU 属于定制芯片类别，可以在价格、性能和效率方面提供优势。

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　　（3）人工智能 - 亚马逊与OpenAI签署380亿美元协议

　　财联社11月3日电，今天，亚马逊网络服务（AWS）和OpenAI宣布建立多年战略合作伙伴关系，提供AWS世界一流的基础设施，以立即开始运行和扩展OpenAI的核心人工智能（AI）工作负载。根据这项价值380亿美元的新协议，该协议将在未来七年内持续增长，OpenAI正在访问包含数十万个最先进的NVIDIAGPU的AWS计算，并能够扩展到数千万个CPU以快速扩展代理工作负载。AWS在安全、可靠和大规模运行大规模AI基础设施方面拥有非凡的经验，集群芯片超过500K。AWS在云基础设施方面的领先地位与OpenAI在生成式AI方面的开创性进步相结合，将帮助数百万用户继续从ChatGPT中获得价值。

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　　（4）人工智能 - 苹果公司新款Siri语音助手预计明年春季推出

　　财联社11月6日电，苹果正在敲定一项协议，新款Siri语音助手预计明年春季推出，将每年向谷歌支付约10亿美元。谷歌公司人工智能（AI）大模型Gemini将从2026年开始帮助运行苹果公司语音助理Siri的那些功能。

　　新闻来源：https：//www.cls.cn/detail/2192393

　　（5）减肥药 - 美国政府、礼来制药、诺和诺德宣布关于降低GLP-1减肥药价格的协议

　　财联社11月7日电，美国政府、礼来制药、诺和诺德宣布关于降低GLP-1减肥药价格的协议，两家公司定价每个月245美元。两家公司将得美国食品药品管理局（FDA）优先审查券（PRV）；两家公司的GLP-1s价格还从MedicAid（医疗补助计划）和Medicare（国家老年人医疗保险制度）层面降低价格。此外，美国总统特朗普表示，礼来公司将在美国投资270亿美元，诺和诺德将投资100亿美元，两家公司将在美国新建工厂。Zepbound和Wegovy价格将下调，医疗保险和医疗补助将涵盖这些减肥药物；许多应用广泛的药品将实施60%的折扣。

　　新闻来源：https：//www.cls.cn/detail/2193591

　　（6）人工智能 - DeepMind人工智能天气预测模型超越传统物理模型，成为飓风预测新领军者

　　2025年大西洋飓风季即将结束，谷歌DeepMind的AI气象模型表现优异，远超美国国家气象局的传统GFS模型。尽管GFS依赖先进超级计算机进行全球预报，但其路径预测误差大约为360海里，而DeepMind的误差为165海里，差距显著。AI模型不仅在路径预测上领先，还在强度预测上表现出色。专家称，这种基于数据驱动的AI模型能更快生成预报，并且能够实时纠正错误，标志着未来飓风预测将依赖于这种更为高效的技术。

　　新闻来源： https：//www.chinastarmarket.cn/detail/2194318

　　（7）人工智能 - 英国研究团队开发新型AI模型实现类人视听感知

　　英国利物浦大学开发的一种新型计算机模型借鉴昆虫大脑感知运动机制，将视觉与听觉信号融合，实现机器像人类一样自然感知世界。该模型基于多感官相关检测原理，可处理视频和音频的真实输入，模拟人类、猴子和老鼠在69项实验中的行为，甚至优于现有贝叶斯因果推断模型。其简洁高效、无需大规模训练的特点，使其在AI感知、注意力预测及神经科学研究中具有广泛应用潜力，为下一代人工智能提供新的设计蓝图。

　　新闻来源：https：//www.chinastarmarket.cn/detail/2192272

　　（8）智能驾驶 - 马斯克：特斯拉已审核智能辅助驾驶芯片AI 5进度

　　《科创板日报》3日讯，TeslaAI在微博发文称，马斯克刚刚在社交媒体上表示：他和特斯拉芯片工程团队审核了智能辅助驾驶芯片AI 5的进度，非常棒。同时AI 6和AI 7也会紧随其后推出；AI 8的惊艳程度将超出想象。

　　新闻来源：https：//www.cls.cn/detail/2189377

　　（9）AI基建 - 微软与Lambda达成数十亿美元的人工智能基础设施协议

　　财联社11月4日电，据报道，微软与Lambda达成数十亿美元的人工智能基础设施协议。作为Lambda公司与微软合作协议的一部分，Lambda将部署由英伟达（NVDA.O）提供技术支持的人工智能基础设施。

　　新闻来源：https：//www.cls.cn/detail/2190042

　　（10）生物医药 - 美国启动人体移植基因编辑猪肾规模化临床试验

　　财联社11月4日电，美国生物技术企业联合治疗公司3日表示，该公司在纽约大学兰贡医学中心完成了将基因编辑猪肾移植至人体的首例临床试验手术，标志着这一手术的规模化临床试验正式启动。据美国媒体报道，这是继此前多项“同情用药”个案移植手术后，首项由美国食品和药物管理局（FDA）批准的人体移植基因编辑猪肾规模化临床试验，旨在系统评估基因编辑猪肾用于终末期肾病患者的安全性和有效性。

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　　本周产业观察——人形机器人：大脑与材料是终局叙事的核心卡点，灵巧手与总成是量产率先受益的环节

　　特斯拉股东大会公布Optimus擎天柱机器人最新量产计划

　　特斯拉11月7日在德州奥斯汀召开年度股东大会，股东以超75%赞成票通过马斯克新一轮潜在价值约1万亿美元的薪酬激励方案，确保其未来十年对公司发展的掌控。会上，马斯克集中展示了包括FSD、Robotaxi、Cybercab以及人形机器人Optimus在内的核心技术进展，并明确特斯拉正从电动车制造商加速向“AI+机器人”驱动的智能制造平台转型。

　　人形机器人方面，马斯克表示，Optimus将是“特斯拉有史以来最大规模的产品”，市场容量可达数十亿台，个人与工业用途比例约为1：3至1：5。目前试生产线已投入运行，特斯拉计划在弗里蒙特工厂建设年产100万台的生产线，并在德州超级工厂建设年产1000万台的产线，未来还计划建设一亿台级别的生产线，可能部署于火星。2026年将启动GEN3大规模量产，2027年、2028年分别推出GEN4与GEN5，每代产品均有重大技术升级，量产后单台成本将控制在2万美元以内。

　　Optimus融合特斯拉在电池、电机与AI领域的核心技术，采用腱绳驱动与多自由度手部设计，具备灵巧的操作能力，现场样机已能完成舞蹈展示。马斯克称特斯拉已解决人形机器人三大关键难题：灵巧手部结构、现实世界AI和规模化制造能力。未来，Optimus将用于月球和火星基地建设，特斯拉车辆可改装为外星探测车。马斯克还透露，未来20年内，人类意识快照有望通过Neuralink上传至机器人，实现意识延续。

　　小鹏科技日女性机器人IRON走猫步引热议

　　11月5日，小鹏汽车以“涌现Emergence”为主题在广州小鹏科技园举办2025小鹏科技日，全面展示其在“物理AI”领域的最新布局。活动现场发布了四项核心应用——第二代VLA大模型、Robotaxi、全新一代人形机器人IRON及汇天飞行体系，构建出小鹏汽车在AI驱动下的具身智能生态。董事长何小鹏宣布公司定位升级为“物理AI世界的出行探索者，面向全球的具身智能公司”，并提出“物理AI”将推动数字世界与物理世界的深度融合。

　　全新一代人形机器人IRON成为本次发布会焦点产品。IRON采用类人骨骼与仿生肌肉结构，外覆柔性3D网格皮肤，具备高度拟人化外观与自然动作表现。整机身高约1.78米、重70公斤，全身拥有65个自由度，脊柱可模拟人类运动轨迹，双手采用微型谐波关节，拥有22个自由度，可完成叠衣、擦桌等精细任务。IRON由三颗小鹏自研图灵AI芯片驱动，总算力达2250 TOPS，集成VLT、VLA、VLM三大认知模型，实现视觉感知、语言理解与动作决策的统一。其头部为3D曲面显示屏，可进行自然人机交互，能源系统采用全固态电池以实现轻量化与高安全性。

　　在商业化路径上，小鹏计划于2026年底实现IRON的规模量产，首批将应用于展厅导览、接待与工业巡检等场景。公司将开放IRON的SDK接口，携手全球开发者共建人形机器人应用生态，并已确定宝钢集团为首批合作伙伴，共同探索工业巡检等垂直领域落地。何小鹏指出，全球汽车市场规模约10万亿美元，而人形机器人产业潜力可达20万亿美元，小鹏将以“物理AI”为核心驱动力，布局下一代智能产业链，抢占具身智能时代的先机。

　　乐聚智能“夸父”亮相全运会，携鸿蒙与盘古大模型加速人形机器人商业化进程

　　11月2日，第十五届全运会火炬传递在深圳举行，全球首款5G-A人形机器人“夸父”以深圳站“0号”火炬手身份亮相，成为全场焦点。凭借稳定的5G-A连接与全新运动控制算法，“夸父”首次实现无人工远程操控、无陪跑自主奔跑，顺利完成火炬传递全流程任务。

　　该机器人由乐聚智能（深圳）股份有限公司研发，是全球首款搭载5G-A技术、国内首款支持跳跃与多地形行走的开源鸿蒙人形机器人，在运动控制算法上重点提升了动态平衡与动作“黏性”，实现更接近人类的自然奔跑姿态。“夸父”搭载华为盘古具身智能大模型5.0与开源鸿蒙操作系统，形成从底层系统到上层应用框架的全链路自主可控技术体系，标志着我国在机器人操作系统层面实现了实质性突破。乐聚智能已与华为云、中国移动、海尔、江苏亨通等多家行业龙头达成战略合作，产品布局覆盖科研教育、智慧医疗、工业制造、智能家居与重型运载等多个领域，技术路线聚焦“机器人关键共性技术+具身智能算法”融合发展。

　　在资本进程上，乐聚智能成为继宇树科技之后第二家启动A股上市进程的人形机器人企业。公司9月完成股改，10月22日完成近15亿元Pre-IPO轮融资，并于10月30日正式在深圳证监局备案上市辅导，辅导机构为东方证券，预计将在2026年上半年完成辅导。随着“夸父”亮相与上市推进，乐聚智能正加速迈入具身智能商业化新阶段，标志着中国人形机器人产业链在核心算法、操作系统与资本市场层面的全面突破。

　　此外，本周京东、优必选、宇树科技均在人形机器人方面有新的消息

　　京东创始人刘强东在世界互联网大会乌镇峰会上宣布，明年4月京东将建设全球首个全无人配送站，实现“上层无人机起降、中层机器人装载、下层无人车配送”的一体化运营体系，标志着智能物流全面迈向无人化、系统化阶段。优必选科技在专利与订单层面双线突破，公布机器人遥操作专利，实现兼容多动捕设备的统一控制映射，显著提升系统适配性与开发效率；并中标自贡数投人形机器人数据采集中心项目，合同金额1.59亿元，推动其Walker系列机器人年度订单总额突破8亿元。宇树科技创始人王兴兴在世界互联网大会及虹桥国际经济论坛上多次发声，指出具身智能的发展阶段相当于ChatGPT发布前1–3年，模型与数据仍是行业瓶颈，但AI与机器人融合已显现加速迹象。他预计，未来两年人形机器人产业将迎来更多技术与商业化突破。王兴兴还表示，具身智能通用模型是最有望实现AGI效果的路径，未来行业竞争焦点将转向通用模型与多模态数据融合。

　　人形机器人产业链：大脑与材料是终局叙事的核心卡点，灵巧手与总成是量产率先受益的环节

　　人形机器人产业链整体可分为“大脑—身体—整机集成”三大环节。上游集中于AI芯片、算法与运动控制系统；中游涵盖传感器、电机、减速器、丝杠、轴承、结构件等核心机械零部件；下游由整机厂完成软硬件集成、算法训练与应用落地，覆盖制造、物流与服务等场景。整体来看，产业链价值主要集中于中游核心部件环节，而上游算法系统构成了未来差异化竞争的关键。

　　在上游层面，AI与运动控制系统构成人形机器人的“大脑”，是整机智能化水平的决定因素。AI芯片通过多模态感知和逻辑推理实现任务决策，运动控制系统则执行精确动作并实时反馈，从而形成高稳定性闭环控制。目前行业仍处于算法验证与算力优化阶段，如何在保持动作稳定性的同时实现更强的泛化与学习能力，是技术发展的关键。具备自研算法、芯片与控制架构的厂商，将在未来量产化阶段掌握主导地位。

　　在中游环节，传感与执行系统构成整机的价值核心。根据行业测算，一台中高端人形机器人（以Optimus Gen2为例）在不含软件成本情况下，单机物料成本约为5–6万美元。其中，传感器、丝杠、电机、减速器等机械核心部件合计占比接近九成。具体来看，传感器价值占比最高，约为37%，是实现多模态感知与力控反馈的关键环节；丝杠与电机分别占比约20%，前者负责线性传动，后者提供驱动力矩并驱动各关节动作；减速器约占12%，通过降速增扭提升关节精度与运动稳定性。其余部件如编码器、芯片、轴承、电池等合计占比不足10%，但在系统反馈与能量管理中发挥重要辅助作用。总体而言，中游环节技术门槛高、产业集中度强，是产业链利润的主要集中区。

　　从功能维度拆解成本结构，腿部与手部是成本最高的两个系统，合计超过四成。腿部系统成本约占26%，涉及多自由度驱动与平衡控制，是整机运动能力的核心；手部约占17%，对应精密操作与灵巧手结构，是最复杂的机械子系统。肩部成本约14%，与手臂、腰部、骨盆等结构协同，实现灵活的上肢运动；脚部约占12%，主要用于动态平衡与地面反馈。头部部分集成了摄像头、传感器与计算单元，约占4%；腰部与骨盆承担结构支撑与重心调节，合计约15%。整体结构表明，人形机器人造价集中于运动驱动与操作执行系统，而轻量化材料与模块化设计将成为后续成本下降的主要方向。

　　下游的整机厂商在产业链中处于统筹位置，负责软硬件系统集成与算法适配。当前主流企业多聚焦于工业制造与仓储物流场景，通过模块复用、算法训练与结构优化加速商业化落地。随着AI算法持续迭代与供应链成熟，量产化节点预计将在2025年后逐步显现。

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　　数据·估值——整体A股估值较上周上行

　　本周整体A股估值水平上行。截至11月7日收盘，万得全A指数PE（TTM）为17.51，处于历史估值水平（10年以来）的70.0%分位数。创业板指PE（TTM）上行0.2至37.91，处于历史估值水平的32.6%分位数。代表大盘股的沪深300指数PE（TTM）上行0.2至13.49，处于77.2%分位数。代表中小盘股的中证500指数PE（TTM）上行0.1至26.36，处于历史估值水平的49.2%分位数。

　　在行业估值方面，本周指数估值多数上涨，其中，电力设备、钢铁和商贸零售估值涨幅居前，计算机、美容护理和医药生物跌幅居前。电力设备指数估值上涨1.52至35.49，处于58.5%历史分位（近十年，下同）；钢铁指数估值上涨1.09至23.18，处于81.2%历史分位；商贸零售指数估值上涨0.78至34.77，处于83.3%历史分位；计算机指数估值下跌1.69至55.96，处于80.2%历史分位；美容护理指数估值下跌1.26至34.65，处于37.5%历史分位；医药生物指数估值下跌0.56至30.05，处于41.6%历史分位。截至11月7日收盘，一级行业估值排名前五的行业分别是国防军工、电子、计算机、社会服务、电力设备。

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